當下的合景泰富集團，之前的億達中國、正榮地產等，房企違約仍在上演并未終結。

(資料圖)

楊現華/文

在苦苦支撐許久之后，僅僅是因為無法支付一筆本息合計約1.19億美元的到期票據，合景泰富集團（1813.HK）還是選擇了公開違約。

早在4月底，公司就已經公告，由于未能按期償還一筆本息合計為2.12億元的貸款，由此觸發311.63億元貸款需要按要求償還，這也是導致2022年年報被審計師冠以“不發表意見”的關鍵所在。

合景泰富集團并非沒有努力償債。在年報和違約公告中，公司強調其在2022年償還了約113億元的境內外債務，還完成了兩筆合計16億美元的債務交換要約。

2022年年底，在一連串的政策刺激下，房企資金端的情況有所改善。不過，多數融資集中在央國企和標桿類民企，信用較弱的民企受益有限。在銷售不能全面回暖的前提下，類似合景泰富集團的違約也許并非個案。

再現違約

合景泰富集團公告，一筆本金及利息共計1.19億美元的票據于5月14日即強制贖回日期到期及應付，公司尚未支付該部分本金及其利息，因此構成違約。在2022年一連串的房企公開違約后，千億房企公開違約再添一員。

這筆公開違約是合景泰富集團于2022年9月發行的約7.95億美元優先票據。彼時，為了緩解債務壓力，在征得債權方同意后，合景泰富集團將2022年9月到期的兩筆票據和2023年9月到期的一筆票據“置換”發行了上述新票據。

雖沒有直接違約，但也說明融資方的資金已經明顯緊張了。在延期半年多后，形式上沒有違約的“窗戶紙”也捅破了，正式違約成為既定事實。

實際上，在4月底發布年報時，違約的陰影已經籠罩在合景泰富集團身上。彼時，公司年報由審計所冠以“不發表意見”，僅好于最差的“否定意見”，審計師認為合景泰富集團可能違約。

根據與年報一并發布的公告，合景泰富集團拖欠的附息銀行及其他借貸的本金總額2.12億元，尚未根據預定還款日期即2023年4月28日償還。由于這筆2億元出頭的借款無法確定償還，由此將觸發若干長期附息銀行及其他借貸311.63億元須按要求償還。

初期微小的變動會導致后期巨大的連鎖反應，蝴蝶效應在合景泰富這里體現的淋漓盡致。一筆2億元出頭的債務無法確定還款，將引發數百億債務的“擠兌”。此次美元債先行違約，主要就是這筆2億元債務觸發。

不止如此，在第一筆美元債違約后，合景泰富集團持有的另外8只美元債也一并引發交叉違約，一片雪花也引發一場雪崩。2020年合景泰富集團剛剛成為千億房企俱樂部中的一員，3年后公司又加入了債務違約房企的隊伍。

擴張埋苦果

合景泰富集團日前披露的公告顯示，2023年4月份，公司及其聯營合營企業實現預售收入32.31億元，同比減少25.8%。由此可知，公司的銷售依然沒有回暖。2023年1-4月，公司實現銷售149.62億元，較上年同期的174.26億元下降14.14%。

統計局數據顯示，2023年1-4月，全國商品房銷售額39750億元，增長8.8%，其中住宅銷售額增長11.8%。第三方機構克而瑞的數據顯示，1-4月百強房企實現銷售操盤金額20499.2億元，增幅進一步提升至9.7%。

行業有轉暖趨勢，合景泰富集團的銷售卻沒有好轉跡象，合景泰富集團的千億名頭也僅維持了兩年。2020年即疫情爆發的首年，合景泰富集團實現預售額1036億元，首次過千億；2021年公司預售收入為1038億元，微增0.2%。2022年房企收入紛紛跳水，合景泰富集團的預售收入腰斬至508.6億元，甚至不如2018年的約655億元。

疫情三年，合景泰富集團的去化并不理想。根據年報，2020-2022年年末，公司可售貨值分別為1700億元、2050億元和1600億元，這意味著這3年合景泰富集團的去化率只有60.94%、50.63%和31.79%。大量可預售的樓盤積壓，沉淀成本無法變現，這是合景泰富集團的問題，也是行業面臨的共同難題。

2020年，合景泰富集團還出資236億元新增332萬平米的土地儲備，2021年大幅縮水至56億元新增141萬平方米。2022年年報中，公司不再有新增土地儲備的介紹。2020年年底，合景泰富集團擁有權益面積約1663萬平米的土地儲備，2022年年底仍有約1441萬平方米。即便公司拿地斷崖式下跌甚至不拿地，在去化低迷局面下，土地儲備并沒有明顯減少。

雖然土地儲備市場急劇收縮，合景泰富的有息負債并沒有明顯減少。2020-2022年年末，公司有息負債分別為778.61億元、767.18億元和753.91億元。2020年合景泰富需要一年內償還的貸款為252.55億元，2022年也有222.45億元，同樣沒有明顯下降。

這是不是合景泰富集團的全部債務尚未可知。2020年以來，公司少數股東權益占到了公司權益的25%左右，少數股東獲得的凈利潤只是利潤的零頭。少數股東的投入與獲得的利潤回報長期不匹配，若沒有明股實債又該作何解釋？

除此之外，2019-2021年，合景泰富集團對合營企業的權益都大幅超過了400億元，2022年即使規模減少也有逾350億元。除了虧損的2022年，之前數年合營企業的利潤回報僅有5%左右，與合景泰富集團的凈資產收益率無法相提并論。

在《證券市場周刊》之前的報道中就曾提及，合景泰富集團將原本屬于公司的附屬公司轉入合營企業名單，部分企業甚至100%持股依然劃入合營企業中。這些出表的合營企業不少都是高負債企業，由此大量有息負債從表內移至表外。

這或許是房企爆雷往往是由一筆金額不大的債務違約引起的原因。按照公司介紹，2022年大幅虧損前，數年來合景泰富集團的凈負債率基本穩定在70%上下，遠低于三道紅線要求的不超過100%。

但若將少數股東和聯營合營企業中的真實負債還原，相關房企的全部債務才能真實的擺在投資者面前。2022年合景泰富集團一次性虧損近百億，公司凈資產大幅縮水，凈負債率達到161.8%，超過了三道紅線的要求，公司很快債務違約。

危機警報未解除

2020年，在申萬行業所屬的115家房企上市公司中，只有3家ST公司，2022年已經飆升至13家，即占比超過一成以上。在港股，以5月19日收盤價為基準，已經有約160家地產公司的股價淪為不足一元的“仙股”，占比超過一半。

截至5月19日，A股中已經ST房企基本處于連續跌停走勢中，且絕大多數股價已經不足1元，很可能觸發面值強制退市，地產股集體退市潮要來臨了嗎？

2022年11月，地產融資利好密集釋放，隨后優質房企內保外貸獲批，房企借殼重組也隨之放行等，與房企融資相關的通道被一一打開。二級市場房企股價紛紛大漲，翻倍個股層出不窮。

進入2023年之后，房企的銷售也走出低谷逐步回暖。

2023年一季度商品房銷售額30545億元，增長4.1%，其中住宅銷售額增長7.1%，時隔12個月后銷售再現正增長。1-4月，商品房銷售額增長8.8%，其中住宅銷售額增長11.8%，增速進一步擴大。

不過商品房銷售雖已經走出低谷，但并不穩固。以單月來看，4月份商品房銷售面積環比下降了近50%，銷售額下降了約40%，小陽春行情戛然而止。

銷售回款是房企內部造血的實現，外部融資是另外一個主要資金來源。政策層面，房企融資通道一一打開，但房企真正能夠獲得的融資又是多少呢？克而瑞數據顯示，4月80家典型房企的融資總量為522.11億元，環比減少30%，同比減少25%；1-4月80家典型房企的累計融資總量為2279.33億元，同比減少22.57%。

統計局的數據也基本如此，1-4月房地產開發企業到位資金45155億元，同比下降6.4%。其中，國內貸款6144億元，下降10%；利用外資12億元，下降69.6%；自籌資金12965億元，下降19.4%；定金及預收款15925億元，增長4%；個人按揭貸款8222億元，增長2.5%。

房企獲得的資金仍在下降中，但與2022年逾25%以上的降幅已經明顯好轉，房企資金到位情況已經明顯改善。然而，這基本屬于部分央國企和標桿類的優質民企。

在合景泰富集團違約前后，億達中國573萬美元的到期利息無法支付、正榮地產一筆3億美元的到期票據本金和利息無法支付。看似恢復暖意的房地產市場背后，房企違約仍然是波詭云譎。

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